2022 年初至今交运行业指数走势相对稳健，小幅下调，但细分板块涨跌分化较大。2022年初至今申万交运指数小幅下跌 7.8%，跑赢沪深 300 指数15.4pct，在31 个申万一级行业中排名第 3 位。
交运细分板块中，2022 年初至今涨幅最大的为航运板块，涨幅为38%，其次为机场、高速公路板块，涨幅为 9.0%、4.2%；2022 下半年初至今仅航运和机场板块分别上涨了14.1%和 4.2%，其余各子板块均出现一定程度下跌。
个股层面，交运板块 2022 年初至今涨幅最大的个股为中远海能（206%）、招商南油（140%）、德邦股份（85%）、招商轮船（73%）、建发股份（66%）。
2022 年三季报基金对交运行业配置比例有所提升，从去年四季度占总权益市值的1.32%提升 0.7pct 至 2.02%。
重仓持股方面，海晨股份为交运板块基金重仓持股占流通股比例最高的公司，持股比例达到 17.4%，韵达股份、华夏航空、吉祥航空分列二、三、四位。分板块来看，航空机场板块中吉祥、上海机场、白云机场、中国东航获得增持，春秋航空、中国国航、南方航空被减持；快递板块中韵达、圆通获得增持；航运板块中永泰运、中远海能、招商南油、盛航股份获得增持。
疫情三年，航空行业的核心变化是一个极难自发控制供给增长的行业在外部不可抗力的压制下录得全面亏损，导致各航司不得不大幅收缩供给增速，造成行业理论供给增速连续三年大幅偏离历史中枢。 防疫政策的显著优化或已说明未来几年行业需求复苏有望开启，但航司资产负债表的修复及机队迭代需求均将导致航空供给重回扩张之路的进程一波三折。供需缺口的出现及持续有望拉动民航业迎来一次全新的景气周期。我们认为该景气周期跨度长，高度高，各航司业绩均有望创历史新高。2010-2011 年，2015-2018 年航空股两次业绩高峰之时，三大航对应的PE估值水平均在 10 倍以上，民营航司上市后估值水平更高，明显高于传统周期股，或意味着市场把一部分消费及成长属性体现在航空股的估值体系中。在不考虑各航司增发落地的前提下，当前三大航股价对应 2025 年预期业绩的PE 估值大致在不到6X，春秋、吉祥、华夏 PE 估值不到 10X，相比历次景气周期的顶部PE 仍有明显差距，因此我们认为当景气周期正式来临时，航空股仍存在较大的向上空间。
2022 年疫情影响贯穿全年，行业需求持续受到压制。2022 年前十个月民航旅客运输量 2.20 亿人次，同比下降 43.8%，相比 2019 年同期下降60.2%，前三季度民航正班客座率 69.4%，同比下降 2.42pct,相比 2019 年同期下降14.73pct。
需求低迷导致民航航班量持续受到压制。4-5 月上海疫情外溢，民航航班量大幅降低至疫情初期水平，暑运过半后疫情再度多点开花，民航航班量再度走低，年底仍保持低位运行，尽管年底几个月国际客运航班熔断政策及入境隔离期显著松绑，但国际线航班量相比疫情前仍有明显差距。 航班量的低迷导致航空公司折旧、员工薪酬及维修成本等偏固定成本难以被有效摊薄，造成各航司单位运投对应的非航油成本显著走高，带来显著成本压力。
2022 年全年油价处于高位，截至 11 月 15 日，布油均价101.3 美元/桶，同比上涨 44.4%。受其影响，航空煤油价格大幅上涨，2022 年1-11 月均价为7475元/吨，同比大幅上涨 76.7%。航油价格的大幅上行造成航司变动成本同样显著提高，进一步加大航司经营压力。
费用端，由于年内人民币对美元显著贬值，截至 11 月15 日贬值幅度达到10.5%，而航空公司仍有一定体量的美元计价负债，人民币贬值带来显著汇兑损失，进一步恶化航空公司财务表现。 从基本面的角度来看，2022 年中国民航业历经前所未有的供需、油价、汇率三杀，各航司业绩录得历史最差表现，不但三大航亏损加剧，前期表现坚挺的民营航司同样出现明显亏损。
反观股价，2022 年民航业股价可以用“景气未至、预期先行”进行总结，人心思动，政策持续边际优化，民航业股价持续活跃。截至2022 年11 月18 日，年内国航、南航、东航、春秋、吉祥、华夏的股价分别上涨7.2%、上涨3.4%、下跌1.7%、下跌 9.8%、下跌 18.3%、下跌 4.4%。
2022 年 6 月 28 日，卫健委发布《新型冠状病毒肺炎防控方案(第九版)》，大幅缩短入境旅客隔离期及密接者隔离期，并优化相关防控措施。2022 年11 月11日，卫健委落实 11 月 10 日政治局会议部署，落实进一步优化防控工作的二十条措施。措施中明确对入境旅客、密接者的隔离期从 7 天集中隔离+3 天居家健康监测管理措施为 5 天集中隔离+3 天居家隔离；取消次密接判断，取消中风险地区，仅保留“高、低”两类，取消入境航班熔断机制，加大整治“一刀切、层层加码”问题等内容。 我们认为“二十条”方案的出台意义深远，民航业复苏的道路或有波折，但大势已定，无非是时间问题。在供需反转的核心逻辑下，我们继续看好民航业迎来全新的景气周期，看好各航司业绩创历史新高。
我国民航业是具备一定成长及消费属性的周期性行业。疫情前各上市航空公司收入构成中有 90%以上是客运收入，客运收入大致等于客运量×运价水平，而不论客运量还是运价水平均与行业供需关系高度关联，因此分析供需关系是民航业景气度研判的核心要点。
2008 年全球金融危机爆发，我国民航业经营受到显著冲击，行业供给增长大幅下降，2009-2010 年需求显著复苏，成就历史最高盈利。民航业的周期属性的一个显著体现是在行业景气周期时各航司难以自发控制供给激进扩张。
民航运输飞机年化增速达到 10.1%，即便在 2013-2014 年大航扣汇利润显著下滑时也并未放缓扩张步伐。供给增速保持高位叠加市场下沉，导致航司运价水平连年走低，进一步拖累疫情前各航司业绩水平整体出现下降。
疫情爆发以来，各航司亏损显著，在现金流紧张的压制下各航司大幅降低机队引进速度，2020-2021 年民航运输飞机增速仅为 2.2%、3.8%，大幅偏离历史增速中枢。2022 年初至 11 月 18 日民航客机引进（不含退出）数量为90 架，为2021年末民航运输飞机数量的 2.2%，继续保持低位。疫后复苏各航司的资产负债表修复需要时间，且疫情三年国内航司并未签订过多新订单，首架C919 国产大飞机或于2022 年年末交付，但由于产能扩张需要较长时间，因此短期也无法对运力形成有效补充。此外，2020-2022 年各航司机队更新速度缓，机龄普遍提高1-2年，未来机队更新或需淘汰部分老旧客机，因此我们预计疫情后各航司运力引进短期仍有望保持低位。
当前民航需求受制于疫情反复及政策限制而持续低迷，但我们认为终有朝一日我们会迎来真正意义上的开放。不论国内还是国外，乘机出行的人群往往是活跃群体和中坚力量，一旦疫情管控松动，或者疫情影响消。
发表回复